據相關媒體報道，2019年我國女性人口為64878萬人，占我國總人口比重48.9%。因此衛生巾市場的需求量也在進一步增長，同時國民消費水平升級也帶動了衛生巾市場需求的增長。從多家衛生巾專業生產企業的角度來看，衛生巾的發展是逐年向好，另外，衛生巾市場滲透率及集中度也在進一步提升，因此整體來看，我國衛生巾行業未來前景是一片廣闊。
01剛需抗周期性強
品類迭代&產品升級仍有空間
歷經百年發展，需求推動供給演變升級，亞洲女性對內量型衛生用品接受度有限。1888年，SouthalIs Towels一次性月經護墊的出現，將經期衛生用品推進了拋棄式的現代化階段。雖然衛生棉條類產品早在 1930 年前后就已出現，但與歐美女性不同，亞洲女性普遍接受度有限。國內衛生巾生產始于 1980 年代初期，在此之前多用自治月經帶。2008年，護舒寶首款液體材料衛生巾誕生，打破了衛生巾幾十年來的棉絨纖維材質。2017年，丹碧絲衛生棉條第三次嘗試進入中國。根據新生代市場監測機構數據，2013-2017年，衛生巾和衛生棉條在不同年齡段群體中滲透率均勻，15-24 歲群體并無表現出對衛生棉條更為傾向。
2019 年全球女性衛生用品區域分布情況
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可重復使用的吸收性月經褲引領行業新趨勢。目前市面上可重復使用的月經類產品除了月經杯外，還有布衛生巾和吸收性月經褲。布衛生巾主要以棉布縫制而成，兩翼設計有卡扣用于固定在不同款式的內褲上，通常使用冷水肥皂進行清潔，使用次數在 60 以上，使用年限在1年以上。吸收性月經褲則是近年來布衛生巾與內褲相結合的創新性產品，通過在傳統內褲的內檔處加入吸收層達到經期吸收效果，相較于布衛生巾降低了側漏風險，內褲可重復換洗，使用年限在1年以上，可代替非生理期的護墊產品，也可作為普通內褲使用。
02月經貧困&高端細分
千億衛生巾市場消費存在兩極分化趨勢
女性衛生用品市場有多大?中國千億市場，占據 42%全球女性衛生用品市場份額， 2018-2023 行業增速低個位數。我國人口基數大，按聯合國統計局數據，18年 15-49歲適齡女性人口36億，是世界上最大的女性生理用品市場。根據歐睿國際數據，2019年我國女性衛生用品行業規模918 億元，占全球經期用品市場規模的42%。2020至2024年預計市場規模保持低個位數增長，CAGR為4.4%，行業體量增長主要由單價提升因素驅動。
2017-2024年中國女性衛生用品市場規模（百萬人民幣）
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2017-2024年中國女性衛生用品市場規模全球占比
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2017-2024年中國女性衛生用品市場規模量價拆分
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衛生巾價值鏈如何?按照生活用紙委員會數據，2019年我國衛生巾工廠銷售量約927.3億片，工廠銷售額約290.2億元，劃算到工廠出廠價為0.313元/片。其中，經期褲工廠銷售量約 4.6 億片，工廠銷售額約 8.2 億元，出廠價為1.783元/片。主打自由點品牌的百亞股份19年衛生巾平均銷售價格為0.42元/片，單位營業成本為0.1887元/片，衛生巾業務毛利率為 55%。根據淘寶價格，主打的日用 180cm-245m 的衛生巾價格大概為0.82元/片，加價倍數在2 倍左右;部分高端產品如經期褲，終端零售價5元/片，加價倍數可以達到3倍以上。
原材料成本占到單位營業成本的 77%
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03 新生代新主張"月經不隱藏&價值感至上"
品牌力塑造生命力
消費人群是哪些?根據聯合國數據，2020至2025年，我國女性衛生用品的主力消費群體集中在25-39歲之間，也就是千禧一代（出生于1982至2000年），未來的消費主力將會是Z世代（出生于1990年代中葉至 2010 年前）。年輕一代更注重現實生活的體驗感，愿意體驗多樣化的文化和用科技提升生活品質。選擇經期護理用品也不僅僅是過去的每月應付，而是關注身心需求、表達生活態度的方式。
15-49 歲適齡女性人口年齡結構
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2013 至 2019年中國衛生巾普及率（估測）
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04 品牌市場爭奪
目前涉足女性衛生用品業務的上市公司有豪悅護理（主要為蘇菲、護舒寶、高潔絲、蜜芽等品牌代工安睡褲）、百亞股份（自有品牌自由點）、恒安國際（自有品牌七度空間）、維達國際（自有品牌 Libress）、穩健醫療（自有品牌奈斯公主，主打全棉表層）、中順潔柔（自有品牌朵蕾蜜），IPO 終止的景興健護（自有品牌 ABC、Fre，委托代工模式）。以下比較女性用品業務營收貢獻較高的幾家公司∶
從女性衛生用品業務的規模體量來看，恒安國際最高，景興健護次之，豪悅護理（代工模式）最小。2019年恒安、百亞、穩健、豪悅的女性用品業務分別實現收入64.9/75/3.2/2.9億元，同比變化-2%/31%/37%/47%。從產能來看，景興健護采取委外模式，2019 年穩健醫療產能增長較快為 38.9%;從產能利用率來看，2019年百亞股份和穩健醫療均在 81%左右，豪悅護理的衛生巾產能利用率為 48%，經期褲為 130%。
2017-2019年衛生巾業務的產能（億片）
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2017-2019 年衛生巾業務的營收規模（億元）
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從單價來看，穩健醫療定位最高，豪悅護理由于代工模式出廠價最低。2019年百亞股份、穩健醫療、豪悅護理的女性衛生用品整體出廠價分別為 042/0.81/0.18 元，同比變化 11%-8%/6%。景興健護是委托加工模式，2017年衛生巾包括護墊的單片售價為 0.39元，采購價為0.20元。豪悅護理是代工模式，2019年衛生巾和經期褲出廠價分別為0.17元/片和1.44 元/片
2017-2019 年衛生巾業務的單價（元/片）
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從女性衛生用品業務的毛利率來看，恒安國際和穩健醫療的毛利率一騎絕塵，2019年均在70%左右。百亞股份次之，2019年為 55.3%。景興健護的商業模式為研發貼牌，2017年毛利率為 41.9%。豪悅護理的商業模式為 ODM代工，2019 年毛利率為 35.8%。
2017-2019 年衛生巾業務的毛利率（%）
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從整體的費率來看，穩健醫療最高為37.5%，百亞股份次之為32.0%，豪悅護理最低為11.1%。拆分來看，擁有自主品牌的穩健醫療和百亞股份 2019年銷售費用率分別為 30%和 27%，恒安國際次之為 14%，做代工業務的豪悅護理僅為5%。管理費用率方面，恒安國際最高，2019年為 5.7%，豪悅護理最低為1.8%。研發費用率方面，豪悅護理和穩健醫療最高，2019年均為 3.4%。
從凈利率和 ROE 來看，恒安國際凈利率最高為 17.4%，豪悅護理加權 ROE最高為 64%。究其原因，除了近年來豪悅護理的凈利率水平提升速度較快（19年為 16.1%），主要是豪悅護理的總資產周轉率較高，2019年為1.8，而恒安國際僅為0.5。另外，百亞股份和穩健醫療的凈利率和加權 ROE 水平相近，2019年二者凈利率分別為11.2%和11.9%，加權ROE分別為19.5%和 18.8%。
